| Hedge Funds et Equilibres financiers |
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Souvent mis à mal par l’opinion publique, taxés entre autres choses, de déséquilibrer les marchés, et plus récemment encore, accusés par N. Sarkosy et A. Merkel d’être à la source de la crise des subprimes, les hedges funds n’ont pas la vie belle. Les critiques qui les visent ont d’ailleurs préludé une demande de plus grande régulation de leurs activités.
Ces reproches sont-ils justifiés ? Quels dangers représentent-ils réellement ?
Les hedges funds sont des fonds d’investissement non côtés, à vocation purement spéculative. Leur objet est de réaliser de par leurs investissements, de fortes performances, en termes de rentabilité. Pour cela, ils utilisent ce que l’on appelle la gestion dite alternative, qui par opposition à une gestion traditionnelle, et via des instruments et des stratégies d’investissement variés, doit aboutir à l’obtention de résultats décorrélés des actifs sur lesquels ils reposent. Autrement dit, il s’agit de profiter des fluctuations du marché, à la hausse comme à la baisse pour générer des gains.
Les supports d’investissement diffèrent donc de la gestion traditionnelle. Cette dernière utilise des actifs, tels que les actions, obligations et autres titres monétaires alors que la gestion alternative, investira sur ces mêmes supports mais élargira le choix de ses instruments à des produits plus complexes tels que les produits dérivés, les titres non côtés… Elle aura également recours à la vente à découvert et à l’effet de levier.
Une des principales critiques qui en résulte – celle qui intéresse le plus les autorités de régulation - est que, de par ce mode de gestion, les hedges funds seraient porteurs de risque systémique1. Ceci cumulé à une législation très hétérogène selon les zones géographiques (par exemple, les activités de fonds spéculatifs européens sont régies par les accords MIF et Bâle II, alors qu’au contraire, les fonds américains ne font l’objet d’aucune surveillance) et à un manque de transparence certain dans le suivi de leurs activités, en ont fait pour beaucoup, des coupables tout désignés de la crise hypothécaire américaine.
Voyons dans un premier temps comment les fonds spéculatifs peuvent véhiculer un risque systémique. Tout d’abord, l’utilisation massive de dérivés tant pour se couvrir des aléas du marché, que dans une optique de spéculation pure, implique de forts effets de leviers qui peuvent venir accentuer les mouvements des marchés si les fonds sont tenus de vendre leurs titres dans le cadre d’un appel de marge. Or, la vente de ces titres peut s’avérer d’autant plus inquiétante que beaucoup de fonds prennent des positions similaires, en particulier sur des marchés peu liquides.
A cela, s’ajoute le fait que la durée de vie pour beaucoup de hedges funds est faible. Selon un rapport de la Banque de France 2007, le taux de mortalité s’élèverait à 10% par an environ. Si l’on considère en outre l’accroissement du nombre de fonds et l’augmentation du TRI (rentabilité minimale que le fonds doit dégager pour être attractif), on constate que les investissements des hedges funds sont enclins à porter sur des produits de plus en plus risqués.
En parallèle, le développement de la titrisation, ainsi que les financements de sources multiples, font qu’il est extrèmement difficile d’estimer le total des engagements des fonds spéculatifs, et le risque de défaut inhérent à ces engagements. Le problème est alors d’autant plus grave que les prime brokers sont peu regardant sur les créances titrisées en circulation et les garanties apportées par les fonds dans le cadre d’opérations de financement. Et pour cause, ¼ du chiffre d’affaire2 de l’investment banking est issu de l’activité de ces fonds.
De fait, non seulement l’activité des hedges funds est de plus en plus risquée, mais la mise en difficulté (voire la faillite, dans les cas les plus graves) d’un ou plusieurs fonds, peut effectivement venir contaminer et mettre en péril le reste des acteurs du marché par le biais d’engagements croisés.
Toutefois, la crise hypothécaire américaine trouve ses racines dans un recours excessif à des créances titrisées et à des produits structurés peu liquides, mis en place par des organismes bancaires – et pas par des fonds spéculatifs - qui eux, sont soumis à une législation importante.
Par ailleurs, il faut souligner le fait que certaines dispositions législatives (certes variables selon la nationalité des fonds) viennent déja encadrer l’activité des fonds. Les gestionnaires de hedge funds ne font en réaliter qu’exploiter à leur profit le vide règlementaire lié à leur statut particulier (ils ne font pas appel public à l’épargne). Une surrégulation est-elle alors bien judicieuse ?
N’oublions pas que la permanente recherche de rentabilité de ces fonds les conduit a jouer un rôle spécifique sur les marchés : D’une part, la mise en oeuvre de techniques d’investissement variées, contribue aux innovations financières. D’autre part, le recours à l’arbitrage, permet de rééquilibrer, et donc, d’accroitre l’efficience des marchés. Enfin, sur des marchés peu ou pas liquides, les fonds spéculatifs jouent le rôle d’apporteurs de liquidités.
Finalement, la question ne se résumerait-elle pas plus à la mise en place d’un dispositif de surveillance homogène, plutôt qu’à une surrégulation qui pourrait s’avérer contreproductive ? ■
1 Par risque systémique, on entend la probabilité d’occurence et la gravité d’un dysfonctionnement paralysant l’ensemble du système financier d’une vaste zone. 2 Rapport du cabinet de conseil en management et stratégie opérationnelle SiaConseil, avril 2007
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